تحليل بروتوكول Ethena: تحديات معدل التمويل واستراتيجيات التحسين

Ethena هو بروتوكول عملة مستقرة يعتمد على الإيثيريوم، يوفر "دولار اصطناعي" USDe من خلال استراتيجية محايدة دلتا. آلية العمل الأساسية هي أن المستخدمين يودعون stETH لصك ما يعادل USDe، بينما يستخدم البروتوكول خطة تسوية خارج البورصة لبيع العقود الآجلة للإيثريوم بمقدار مماثل، لتحقيق محايدة دلتا.

حتى 9 مايو 2024، كانت عائدات حيازة sUSDe بنسبة 15.3%، وبلغ إجمالي إصدار USDe 2.29 مليار دولار، مما يشكل حوالي 1.43% من القيمة السوقية للعملات المستقرة، مما يجعلها في المرتبة الخامسة.

تشمل مصادر دخل Ethena عائدات الرهن الفوري وعائدات معدل التمويل لمراكز البيع القصير. معدل التمويل هو آلية تستخدم في العقود الآجلة لضبط العلاقة بين أسعار العقود الآجلة والفورية. في سوق الثور، يكون الطلب على الشراء أكبر من الطلب على البيع، مما يؤدي إلى بقاء معدل التمويل مرتفعًا لفترة طويلة، وهذا هو السبب الرئيسي الذي يجعل Ethena قادرة على تحقيق عوائد مرتفعة.

مؤخراً، أدخلت Ethena BTC كضمان، حيث بلغت نسبة ضمان BTC الآن 41%. رغم أن هذه الخطوة قد قامت بتخفيف عائدات تخزين stETH، إلا أنها زادت من قدرة بروتوكول التوسع ودرجة تنويع المخاطر. ومع ذلك، على المدى الطويل، ستقيد زيادة معدل العقود المفتوحة لكل من BTC و ETH نمو USDe.

حاليًا، انخفض معدل العائد على sUSDe من أكثر من 30% بسرعة إلى حوالي 10%، وهذا يتأثر بكل من الحالة العامة للسوق وأيضًا بالعديد من المراكز القصيرة الناتجة عن التوسع السريع لـ USDe. نظرًا لافتقار USDe إلى سيناريوهات الاستخدام، فإن الغالبية العظمى من حامليها يهدفون فقط إلى تحقيق عائد مرتفع والمشاركة في أنشطة التوزيع.

تُعد آلية صندوق التأمين في Ethena ذات أهمية رئيسية عند مواجهة معدل التمويل السلبي. ومع ذلك، فإن حجم صندوق التأمين الحالي لا يمثل سوى 1.66% من إجمالي إصدار USDe، وهو أقل بكثير من المستوى الآمن المحسوب في النموذج الرسمي. قد يؤدي ذلك إلى ضعف ثقة المستخدمين، بالإضافة إلى أن الفريق القائم على المشروع قد يضطر إلى زيادة معدل سحب صندوق التأمين، مما يؤدي إلى تقليل عوائد المستخدمين بشكل أكبر.

عندما ينخفض معدل التمويل بشكل كبير، يبدو أن Ethena تتمتع بميزة طبيعية ضد عمليات السحب. عند حدوث عمليات السحب، يحتاج البروتوكول إلى تسوية مراكز البيع، وفي سوق معدل التمويل السلبي، تكون السيولة للشراء وفيرة، مما يسهل عمليات التسوية. بالإضافة إلى ذلك، يمكن أن تكون فترة الانتظار لمدة 7 أيام لـ sUSDe بمثابة وسادة عند حدوث تقلبات مفاجئة في السوق.

في المستقبل، سيستمر إجمالي العقود المفتوحة في السوق في تقييد كمية إصدار USDe. إن زيادة المزيد من الضمانات عالية الجودة هي وسيلة فعالة لزيادة الحد الأقصى لإمداد USDe وتنويع المخاطر.

بشكل عام، يُظهر بروتوكول Ethena آلية مستقرة فريدة من نوعها وقدرة على التكيف مع السوق. على الرغم من مواجهة العديد من التحديات، إلا أن Ethena لا تزال تحتفظ بالقدرة التنافسية في السوق من خلال الابتكار واستراتيجيات التنوع. ومع ذلك، فإن الاستمرار في تحسين الاستراتيجيات وتعزيز إدارة المخاطر أمر بالغ الأهمية للتنمية طويلة الأجل للبروتوكول.