Ethena tuzak zincirinden Merkezi Olmayan Finans karmaşık sisteminin Risk Yönetimi

Ethena'nın popülaritesi artmaya devam ediyor, karmaşık bir Arbitraj zinciri hızlı bir şekilde çalışıyor: teminat (e/s) USDe, bir borç verme platformunda stabilcoin'leri ödünç alarak, belirli bir DEX'ten YT/PT satın alarak getiri elde ediliyor, kısmi pozisyonlar tekrar PT'yi borç verme platformuna vererek kaldıraç döngüsü oluşturuluyor ve bu şekilde Ethena puanları gibi dış teşvikler elde ediliyor. Bu durum, borç verme platformundaki PT'nin teminat açığını hızla artırdı, ana akım stabilcoin'lerin kullanım oranı %80'in üzerine çıktı ve tüm sistem, herhangi bir dalgalanmaya karşı daha hassas hale geldi.

Bu makale, bu finansman zincirinin işleyişini, çıkış mekanizmasını ve ilgili platformların risk yönetimi tasarımını derinlemesine analiz edecektir. Mekanizmayı anlamanın yanı sıra, analiz çerçevesini yükseltmek daha önemlidir. Genellikle geçmişi gözden geçirmek için veri analizi araçlarını kullanıyoruz, ancak gelecekteki olasılıklara dair içgörülerden yoksunuz. Gerçek uzmanlar, önce risk sınırlarını belirleyebilir, sonra kazançları tartışabilir.

Arbitraj zincirinin işletim mekanizması

Bu arbitraj yolu şudur: Borç verme platformuna eUSDe veya sUSDe yatırın, stabil coin ödünç alın, ardından DEX'te YT/PT satın alın. YT gelecekteki kazançlara karşılık gelir, PT ise kazançların ayrıştırılmasından dolayı indirimli olarak satın alınabilir, vadesine kadar 1:1 geri dönüş elde etmek için tutulur ve farktan kazanç sağlanır. Ana kazanç, Ethena puanları gibi dış teşviklerden gelir.

Elde edilen PT, borç verme platformunda teminat olarak kullanılabilir ve döngüsel bir kredi oluşturur: "PT'yi teminata verme → Stabilcoin borçlanma → PT/YT satın alma → Yeniden teminata verme". Bu işlem, nispeten belirli bir kazanç temelinde kaldıraç kullanarak yüksek esneklikte getiriler elde etmek içindir.

Bu finansman zinciri, borç verme piyasası üzerinde önemli bir etki yarattı:

• USDe desteklenen varlıklar, borç verme platformunun ana teminatı haline geldi ve payı bir ara yaklaşık %43,5'e yükseldi, bu da ana akım stablecoin'lerin kullanım oranını artırdı.
• USDe borçlanma büyüklüğü yaklaşık 370 milyon dolar olup, bunun yaklaşık %60'ı PT stratejilerini kaldıraçlandırmak için kullanılmıştır, kullanım oranı yaklaşık %50'den %80'e fırlamıştır.
• USDe arzı yüksek derecede merkezi, ilk iki ana aktör toplamda %61'den fazla. Merkezileşme ve döngüsel kaldıraç, getirileri artırırken sistemin kırılganlığını da artırdı.

Kural çok basit: Getiri ne kadar cazip olursa, döngü o kadar kalabalık olur ve sistem de o kadar hassaslaşır. Herhangi bir küçük dalgalanma, kaldıraç zinciri tarafından acımasızca büyütülebilir.

Çıkış Mekanizmasının Yapısal Kısıtlamaları

Döngüsel pozisyonları kaldıraç azaltma veya kapatma için iki ana yol vardır:

1. Piyasa çıkışı: Vadesinden önce PT / YT satıp, stabilcoin ile geri ödeme yaparak teminatı serbest bırakın.
2. Vade sonuna kadar tutma: PT'yi vade sonuna kadar tutun, 1:1 oranında temel varlıkları geri alarak geri ödeme yapın. Daha yavaş ancak piyasa dalgalanmaları sırasında daha emniyetli.

Çıkışın zorlaşmasının temel nedeni iki yapısal kısıtlamadır:

1. Sabit Süre: PT vadesi dolmadan doğrudan geri alınamaz, yalnızca ikincil piyasada satılabilir. Hızlı kaldıraç azaltma sırasında derinlik ve fiyat dalgalanmalarına dayanmak gerekmektedir.

2. AMM'nin "öngörülen getiri aralığı": DEX'in AMM'si önceden belirlenmiş aralıkta en verimli şekilde çalışır. Piyasa fiyatlandırması aralığı aştığında, AMM "aktif olmaktan çıkabilir", işlemler daha ince emir defterine kayar, kayma ve tasfiye riski keskin bir şekilde artar. Borç verme platformları PT risk oracle'ını devreye almıştır: PT fiyatı taban fiyata düştüğünde, doğrudan piyasayı dondurur. Bu kötü alacakları önleyebilir, ancak aynı zamanda kısa vadede PT'yi satmayı zorlaştırır.

Bu nedenle, piyasa stabil olduğunda çıkmak genellikle zor değildir, ancak piyasa yeniden fiyatlandığında ve likidite sıkıştığında, çıkış ana sürtüşme noktası haline gelir ve önceden hazırlık planı yapılması gerekir.

Borç Verme Platformlarının Risk Yönetimi Mekanizmaları

Bu tür yapısal sürtüşmelerle karşılaşan kredi platformları, "fren ve tampon" mekanizması uyguladı:

• Donmuş ve Taban Fiyat Mekanizması: PT fiyatı oracle taban fiyatına ulaştığında ve bunu koruduğunda, ilgili piyasa vadesine kadar dondurulabilir. Vade sonunda PT doğal olarak temel varlıklara ayrışır ve ardından güvenli bir şekilde tasfiye/serbest bırakılır.

• İçsel likidasyon: Aşırı durumlarda, likidasyon ödülü 0 olarak belirlenir, teminatların kademeli olarak elden çıkarılması: USDe, likidite geri geldiğinde ikincil satışa çıkarılacak, PT ise vadesine kadar tutulacaktır.

• Beyaz liste geri alma: Eğer borç verme sözleşmesi Ethena beyaz listesine alınırsa, doğrudan USDe ile temel stabilcoin'i geri alabilir, darbe etkisini azaltabilir ve geri dönüşü artırabilir.

• Eşlik eden araçlar: USDe likidite sıkıştığında, USDe değerli borçları USDT/USDC'ye dönüştürebilirsiniz; ancak E-mode yapılandırması kısıtlamaları nedeniyle, geçişin belirli aşamaları ve gereksinimleri vardır.

Ethena'nın Risk Yönetimi Tasarımı

Ethena, darbelere karşı "otomatik şanzıman" mekanizmasını kullanmaktadır:

• Yapı esnek ayarlara destek: Fon maliyet oranı düştüğünde veya negatif hale geldiğinde, hedge açığını azaltmak ve stablecoin desteğini artırmak. 2024 yılının Mayıs ortasında stablecoin oranı bir ara %76.3'e ulaştı, ardından yaklaşık %50'ye geriledi, yine de önceki yılların seviyesinin üzerinde.

• Tamponlama kapasitesi: Aşırı LST el koyma senaryolarında, USDe'nin genel destek üzerindeki net etki tahmini yaklaşık %0.304'tür; 60 milyon dolarlık rezerv, bu tür şokları absorbe etmek için yeterlidir.

• Varlık Saklama ve İzolasyonu: Üçüncü taraf saklama hizmeti aracılığıyla piyasa dışı uzlaşma ve varlık izolasyonu. Borsa sorun yaşasa bile, teminat mülkiyet açısından bağımsız olarak korunmaktadır. Bu izolasyon yapısı, etkili acil durum süreçlerini destekler.

Altı Büyük Risk Sinyali

Aşağıdaki 6 gösterge, ilgili platformlarla yüksek derecede bağlantılıdır ve günlük izleme panosu olarak kullanılabilir:

1. USDe borç alma ve kullanım oranı: Toplam borç miktarını, kaldıraçlı PT stratejilerinin oranını ve kullanım oranı eğrisini takip edin. Kullanım oranı uzun vadede yaklaşık %80'in üzerinde olduğunda sistemin hassasiyeti belirgin şekilde artar.

2. Borç verme platformu açık pozisyonu ve stabilcoin ikinci aşama etkisi: USDe destekli varlıkların toplam teminat içindeki oranına ve ana stabilcoin kullanım oranına iletim etkisine dikkat edin.

3. Yoğunluk ve Yeniden Teminat: Başlıca adreslerin mevduat oranını izleyin; başlıca adres yoğunluğu %50-60'ı aştığında, potansiyel likidite şoklarına karşı dikkatli olun.

4. İçsel getiri oranı aralığının yakınlığı: Hedef PT/YT havuzunun içsel getiri oranının AMM'nin önceden belirlenmiş aralık sınırlarına ne kadar yaklaştığını kontrol edin.

5. PT Risk Tahminci Durumu: PT piyasa fiyatı ile en düşük fiyat eşiği arasındaki mesafeye dikkat edin; eşiğe yaklaşmak, kaldıraç zincirinin "düzenli yavaşlama" gerektiren güçlü bir sinyalidir.

6. Ethena destek durumu: Ethena'nın açıkladığı rezerv yapısını düzenli olarak kontrol edin. Stabilcoinlerin oranındaki değişiklik, fon maliyet oranına uyum stratejisini ve sistemin tampon kapasitesini yansıtır.

Risk Yönetimi ve Likidite Yönetiminin Dört Sınırı

Yukarıdaki sinyalleri, "risk limitleri → tetikleme eşiği → işlem hareketi" kapalı döngüsü etrafında çalışmak üzere 4 net "sınır" olarak katılaştırın:

1. Döngü Kat Sayısı Sınırı
2. Süre Kısıtlaması (PT) Sınırı
3. Kehanetçi Durum Sınırı
4. Araç Sürtünme Sınırı

Her bir sınır, Risk Yönetimi için net bir operasyon çerçevesi sağlayan belirli limitler, tetikleme koşulları ve müdahale eylemleri ile belirlenmiştir.

Sonuç

Ethena x DEX'in arbitrajı, "getiri çekimi"nden "sistem esnekliği"ne kadar uzanan bir iletim zinciri oluşturdu. Fon tarafındaki döngü hassasiyeti artırırken, piyasa tarafındaki yapısal kısıtlamalar çıkış eşiğini yükseltti ve çeşitli protokoller risk yönetimi tasarımıyla tampon sağladı.

Merkezi Olmayan Finans analizi yeteneğinin ilerlemesi, verilerin değerlendirilmesi ve kullanılmasıyla kendini gösterir. Geçmişi analiz etmek için veri analiz araçları kullanmanın yanı sıra, daha da önemlisi öngörücü "stres testleri"nin devreye sokulmasıdır. Parametreleştirilmiş risk sinyalleri aracılığıyla, dijital kum havuzu modeli oluşturmak, çeşitli aşırı durumları tekrar tekrar simüle etmek ve böylece güvenilir bir uygulama kılavuzu oluşturmak mümkündür. Bu yöntem, karmaşık Merkezi Olmayan Finans sistemlerindeki potansiyel risklerle daha iyi başa çıkmamıza yardımcı olabilir.